Le prêt de guerre à l’origine des banques centrales : comment un marché conclu en 1694 façonne encore les banques centrales du monde

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Dernière mise à jour : 25 octobre 2026 · 21 min de lecture

À l’été 1694, en moins de quinze jours, 1 268 investisseurs ont promis 1,2 million de livres. Le roi avait besoin d’argent pour faire la guerre. Ils le lui ont prêté et ont reçu en échange une charte royale pour fonder leur propre banque privée, laquelle a décidé, dès la toute première réunion de son conseil, d’émettre des billets de papier adossés à la dette qu’ils venaient d’acheter. Le gouvernement a obtenu de quoi financer sa guerre. Les actionnaires ont obtenu une rente de 8 % et une banque capable d’émettre de la monnaie sur la foi d’une reconnaissance de dette de l’État.

L’institution née de ce marché s’appelle aujourd’hui la Banque d’Angleterre, et nous la disons indépendante.

La version lisse

Le récit des manuels se déroule à peu près ainsi. Les banques centrales existent pour gérer la masse monétaire, maintenir la stabilité des prix et servir de prêteur en dernier ressort au système financier — le tout à l’abri des pressions politiques. Ce sont des institutions techniques, peuplées d’économistes et non de politiciens. Quand elles fonctionnent bien, l’inflation reste basse, le crédit circule et les paniques sont contenues avant de tourner à l’effondrement. Ce que ce récit passe sous silence, c’est l’origine de ces institutions.

Ce récit présente le mandat public (stabilité des prix, stabilité financière, prêteur en dernier ressort) comme la raison d’être originelle, l’architecture institutionnelle ayant évolué peu à peu pour y répondre. Les choses se sont plutôt passées à l’inverse : un marché privé en 1694, sur lequel le mandat public a été greffé après coup. Christine Desan soutient que la Banque d’Angleterre a inventé une nouvelle forme de monnaie, conséquence directe de l’accord de 1694 : une dette publique que l’on faisait circuler comme monnaie. Cette rupture est née de l’urgence budgétaire d’une guerre bien précise.

Le récit classique présente aussi l’indépendance de la banque centrale comme un trait structurel, qui découlerait naturellement de la fonction elle-même. La Banque gère la monnaie ; l’ingérence politique corrompt la gestion de la monnaie ; l’indépendance découle donc de la compétence. Mais l’indépendance ne figurait pas dans la charte de 1694. Elle est arrivée en mai 1997, quand Gordon Brown, dans sa première semaine comme chancelier de l’Échiquier, a confié les décisions de taux d’intérêt à un nouveau Comité de politique monétaire ; le Parlement l’a inscrite dans la loi avec le Bank of England Act de 1998. L’institution que le monde entier cite en modèle d’indépendance des banques centrales a fonctionné plus de trois siècles avant que cette indépendance statutaire n’existe.

L’origine compte, car le marché politique fondateur reste inscrit dans ces institutions. Trois siècles d’ajouts ont été bâtis par-dessus sans l’ensevelir.

La transaction — anatomie de 1694

À l’été 1694, la guerre tournait mal pour Guillaume III. Depuis cinq ans, une coalition de puissances européennes livrait la guerre de la Ligue d’Augsbourg pour contenir l’expansion de Louis XIV, et les finances de l’Angleterre étaient en grande difficulté.

La Couronne vendait des rentes viagères à 14 % par an, signe du prix exorbitant qu’elle devait payer pour emprunter. Les instruments classiques de la dette publique ne fonctionnaient pas, et les expédients antérieurs, comme les emprunts à loterie, les tontines et divers mécanismes de crédit à court terme, n’avaient pas suffi à combler le trou. Il fallait à Guillaume une grosse somme d’un seul tenant, versée de manière fiable, par des créanciers prêts à se contenter de la promesse de remboursement de l’État.

William Paterson, un financier écossais, a proposé de coupler un gros prêt à l’État avec une charte bancaire. Les souscripteurs qui prêteraient 1,2 million de livres au roi ne seraient pas de simples créanciers ; ils deviendraient actionnaires d’une nouvelle institution habilitée à émettre des billets de banque adossés à cette même dette publique qu’ils venaient d’acheter. Les billets circuleraient comme monnaie. La banque toucherait le seigneuriage, le profit tiré de l’émission de monnaie, en plus de la rente de 8 % sur le prêt initial. Le gouvernement aurait son argent. Les actionnaires auraient une franchise privée de création monétaire garantie par la dette publique.

Charles Montagu, lord commissaire du Trésor devenu chancelier de l’Échiquier quelques jours plus tard, a fait adopter le projet par le Parlement au moyen du Tonnage Act de 1694. La loi finançait les intérêts dus aux souscripteurs par de nouveaux droits sur le tonnage des navires marchands, plus lourds pour les vaisseaux revenant des Indes orientales, ainsi que sur la bière, l’ale et d’autres boissons alcoolisées. Le socle fiscal de tout l’édifice reposait largement sur le commerce maritime britannique.

La souscription a été couverte en onze jours, par 1 268 investisseurs issus en grande partie du milieu marchand et financier londonien. Le 27 juillet 1694, la Banque d’Angleterre a reçu sa charte royale.

Ce que cette transaction a produit, soutient Desan, c’est une nouvelle forme de monnaie autant qu’une nouvelle banque. Avant 1694, la monnaie anglaise, c’étaient les pièces frappées par la Couronne, complétées par les billets des orfèvres qui circulaient parmi les marchands de Londres. La nouveauté, c’est que l’État partageait désormais avec des investisseurs privés son monopole de la création monétaire. Les billets de la Banque étaient des reçus convertibles en or ou en argent à ses guichets, mais le capital de la Banque était immobilisé dans son prêt à l’État. Chaque billet était une créance sur la banque, et le principal actif de la banque était une créance sur l’État.

La chaîne était la suivante : l’État promet de payer → la banque détient cette promesse → la banque émet des billets → les billets circulent comme monnaie. Derrière la promesse d’un paiement en espèces, la monnaie reposait, dans ce dispositif, sur l’obligation de dette de l’État, passée par le bilan d’une institution privée.

La charte de 1694 et le monopole de 1708

La charte de 1694 ne disait presque rien des billets de banque ; la Banque s'est pourtant mise à en émettre. Elle ne lui accordait pas non plus de monopole, qui est venu par étapes. Le Bank of England Act de 1708 a renouvelé la charte de la Banque et interdit à toute banque de plus de six associés d'émettre des billets en Angleterre, laissant le terrain à de petites sociétés privées incapables de jamais rivaliser en taille avec la Banque. Le monopole complet a pris bien plus longtemps : il a fallu attendre le Bank Charter Act de 1844 pour que les émissions concurrentes soient gelées, et les derniers billets privés ont disparu d'Angleterre en 1921. Le monopole ne faisait pas partie de l'accord initial ; il a été arraché par des marchandages politiques ultérieurs, à mesure que la Banque démontrait sa valeur à l'État. Chaque renouvellement de la charte est devenu une négociation. La Banque disposait d'un levier, puisque l'État lui devait de l'argent et avait besoin d'elle pour porter sa dette, et elle s'en est servie.

Patrick O’Brien et Nuno Palma soutiennent que la Banque a fonctionné comme une institution publique dès sa fondation, bien avant les théories ultérieures de Bagehot, et que les liens entre la Banque, l’État et l’économie se sont resserrés à partir de 1793, jusqu’à ce que les prêts de la Banque deviennent l’un des moyens par lesquels la Grande-Bretagne projetait sa puissance militaire et commerciale au cours du siècle suivant.

La dimension coloniale n’a rien d’accessoire. La guerre de la Ligue d’Augsbourg avait un théâtre nord-américain, la guerre du roi Guillaume (1689–1697), où l’Angleterre et la France se disputaient le commerce des fourrures et les pêcheries de Terre-Neuve, tandis que la guerre dans son ensemble gagnait aussi les îles de plantation des Caraïbes. Les droits de navigation du Tonnage Act, les intérêts commerciaux des marchands souscripteurs et la guerre elle-même étaient tous imbriqués dans la rivalité impériale atlantique.

La fondation a créé une dépendance mutuelle. La Banque avait besoin que l’État reste solvable : si l’État faisait défaut, le principal actif de la Banque devenait une créance douteuse, et la confiance dans ses billets sombrait avec lui. L’État avait besoin de la Banque pour porter sa dette et entretenir la confiance des marchés. Aucun des deux ne pouvait survivre à la faillite de l’autre, et le dispositif avait été conçu ainsi : la Banque était une machine à convertir la dette de l’État en monnaie, et l’État était le garant de la monnaie de la Banque. Les séparer, en théorie comme en pratique, a toujours été plus compliqué que ne l’a laissé entendre la doctrine ultérieure de l’indépendance.

Ce que l’accord ne prévoyait pas

La Banque d’Angleterre n’a pas été conçue pour être un prêteur en dernier ressort. Cette fonction s’est sédimentée au fil des crises, lentement et à contrecœur.

On cite généralement Lombard Street, le livre publié par Walter Bagehot en 1873, comme le texte fondateur de la doctrine du prêteur en dernier ressort : en cas de crise, la banque centrale doit prêter sans compter, à des taux pénalisants, contre de bonnes garanties. Bagehot prescrivait une réforme qu’il jugeait nécessaire. Il ne demandait pas à la Banque de commencer à secourir le marché ; il lui demandait de s’engager à l’avance à le faire. Le livre avait pour toile de fond une série de crises où la Banque avait agi tard, à contrecœur ou de manière incohérente. En 1797, elle a suspendu les paiements en or sous la pression de la guerre. En 1825, son propre resserrement a contribué à précipiter l’effondrement qu’on lui a ensuite demandé d’enrayer. Puis sont venues les suites de la fièvre ferroviaire de 1847 et, en 1866, la chute d’Overend, Gurney & Co., la plus grande maison d’escompte de la City de Londres, que la Banque a laissée sombrer avant de prêter à une échelle sans précédent pour arrêter la panique. Bagehot a assisté à ces événements, qui ont directement nourri Lombard Street.

Henry Thornton avait formulé le même principe dès 1802, dans An Enquiry into the Nature and Effects of the Paper Credit of Great Britain. Thornton avait compris que les billets de la Banque étaient l’ancre ultime de liquidité du système et qu’en cas de panique la Banque avait la responsabilité de les émettre sans compter au profit des emprunteurs solvables. L’expression elle-même est plus ancienne encore : en 1797, sir Francis Baring qualifiait déjà la Banque de « dernier resort ».

Thornton avant Bagehot

Bagehot a affiné et popularisé la doctrine en 1873, mais les fondations intellectuelles étaient l'œuvre de Thornton, et le concept était disponible depuis des décennies avant que la Banque ne commence à l'appliquer de manière constante. Si l'on en attribue le mérite à Bagehot, c'est que sa version est arrivée au moment où la Banque était enfin disposée à s'engager.

À l’échelle des siècles écoulés depuis la banque médiévale, l’arrangement moderne, la banque centrale comme agence publique indépendante, est récent et potentiellement fragile, soutient Stefano Ugolini : un compromis parmi plusieurs possibles, sur un éventail qui va du contrôle total par l’État à la fourniture entièrement privée. Chaque crise a rouvert la question de savoir qui assurerait ces fonctions, et à quelles conditions, et chaque fois le mandat public s’est étendu pour couvrir ce que les textes fondateurs avaient laissé de côté.

Quand une banque centrale met aujourd’hui en balance son mandat d’inflation et la stabilité financière, une tension qui traverse la politique monétaire depuis 2008, c’est le second devoir qui la lie le plus étroitement aux banques et aux marchés issus du dispositif de 1694. Lorsque la Banque d’Angleterre est intervenue sur le marché des gilts, les obligations d’État britanniques, en septembre 2022, son but était d’empêcher le grippage de ce système financier, tandis que son taux directeur continuait de monter pour combattre l’inflation.

Le modèle voyage

La structure de 1694 s’est révélée reproductible. Elle a parfois été sciemment exportée comme modèle, mais ce n’était pas nécessaire, car sa logique politique s’offrait à tout gouvernement confronté au même problème : un gros besoin de financement, des recettes fiscales insuffisantes, une classe marchande capable de fournir du crédit, et la nécessité d’offrir à ces créanciers quelque chose de plus durable qu’une promesse.

La France y est arrivée par la catastrophe. Dans les années 1790, le gouvernement révolutionnaire a imprimé des assignats, du papier-monnaie gagé sur les terres confisquées à l’Église, et a continué d’en imprimer jusqu’à ce que l’hyperinflation ait détruit la confiance dans la monnaie de papier. Napoléon, Premier consul, devait reconstruire au plus vite le système monétaire. Le 18 janvier 1800, un groupe de banquiers parisiens a fondé la Banque de France à son instigation, et Napoléon lui-même a été le premier de ses actionnaires privés. La banque émettait des billets gagés sur des effets de commerce escomptés plutôt que sur un prêt fondateur à l’État, mais, comme son modèle londonien, elle était une institution privée investie d’un mandat public : le modèle de 1694 habillé à la française, sans le prêt de guerre. Elle a obtenu le privilège d’émission pour Paris en 1803, et ce monopole a été étendu à tout le pays en 1848.

Le cas américain est l’emprunt le plus délibéré. La panique de 1907 avait montré que le système bancaire américain, décentralisé et fait de banques à charte nationale, n’avait aucun prêteur en dernier ressort pour l’ensemble du système. Quand les sociétés fiduciaires de New York ont commencé à faire faillite, la contagion s’est propagée par le réseau des banques correspondantes. La New York Clearing House pouvait soutenir ses banques membres, mais la plupart des sociétés fiduciaires n’en faisaient pas partie, et la panique a continué jusqu’à ce que J.P. Morgan organise en personne la riposte privée, gagnant du temps grâce à une autorité financière qu’on ne pouvait raisonnablement attendre d’aucun particulier une seconde fois. Le Congrès a réagi en créant en 1908 la National Monetary Commission, chargée, sous la direction du sénateur Nelson Aldrich, d’étudier systématiquement les banques centrales européennes.

Jekyll Island

En novembre 1910, six hommes ont gagné en wagon privé le Jekyll Island Club, un domaine de chasse privé au large de la Géorgie : le sénateur Aldrich ; A. Piatt Andrew, secrétaire adjoint au Trésor ; Henry Davison, de J.P. Morgan & Co. ; Arthur Shelton, secrétaire d'Aldrich ; Frank Vanderlip, de la National City Bank ; et Paul Warburg, de Kuhn, Loeb & Co. Ils ont gardé leur identité secrète. Une fois à bord du wagon d'Aldrich, ils ne s'appelaient que par leurs prénoms, pour que le personnel ne puisse pas les identifier ; le voyage lui-même passait pour une partie de chasse au canard. Leur véritable affaire était la rédaction du plan Aldrich : une « National Reserve Association » sous contrôle privé, appelée à fonctionner comme une banque centrale.

Par le secret, Aldrich voulait éviter que son plan soit étiqueté comme un projet de loi de banquiers, ce qu'il était. Le plan n'a pas été adopté sous cette forme. Les démocrates du Congrès, menés par Carter Glass et Robert Owen, l'ont profondément remanié. Le Federal Reserve Act, signé par Wilson le 23 décembre 1913, a créé un système comptant jusqu'à 12 banques fédérales de réserve régionales, dont le capital était détenu par les banques commerciales membres, chacune dirigée par son propre conseil, sous la supervision d'un Federal Reserve Board nommé par le président. Dans la version de Jekyll Island, ce sont les banques qui auraient gouverné la monnaie. La version Glass-Owen était hybride : propriété privée des banques régionales, supervision publique exercée par un conseil siégeant à Washington.

Ce que les banques privées ont obtenu avec le Federal Reserve Act, c’est un droit formel sur la liquidité du système : des actions des Fed régionales, l’accès au guichet de l’escompte, des avantages réservés aux membres qui mettaient les ressources du système à leur disposition en cas de crise. Ce que l’État fédéral a obtenu, c’est un prêteur en dernier ressort qui n’apparaissait pas dans le budget fédéral. Aucun prêt fondateur n’a été consenti à l’État, mais le mélange de propriété privée et de privilège public était le modèle de 1694 adapté à une république qui se méfiait à la fois de l’autorité centrale et du pouvoir des banques privées.

Ce que signifie l’« indépendance »

Le transfert de l’indépendance opérationnelle décidé par Brown en mai 1997, suivi de l’indépendance statutaire l’année suivante, a été accueilli dans le monde entier comme un aboutissement, la preuve que l’indépendance de la banque centrale était l’arrangement mûr et moderne. Pourtant, durant le demi-siècle précédent, la Banque nationalisée avait été légalement soumise aux directives du Trésor, et durant les deux siècles et demi d’avant, elle avait été une société privée vivant de ses prêts à l’État.

L’indépendance de la Bundesbank a une tout autre origine. La Bank deutscher Länder, prédécesseur de la Bundesbank, a été créée en 1948 par les autorités d’occupation alliées, et l’indépendance de la banque centrale allemande n’était pas la pure expression d’une préférence démocratique allemande pour une monnaie saine. La conception était délibérée : la nouvelle banque centrale a été bâtie pour qu’aucun gouvernement allemand ne puisse plus jamais s’en servir pour financer ses propres dépenses, comme le régime nazi l’avait fait pour payer le réarmement et la guerre. Jusqu’en 1951, elle recevait ses instructions non pas de Bonn mais d’une Commission bancaire alliée. L’indépendance de la banque centrale allemande a commencé comme un choix des puissances occupantes, inscrit dans les institutions d’un État vaincu ; quand le Bundestag a adopté la loi sur la Bundesbank en 1957, il a conservé cette indépendance, malgré les objections du chancelier Konrad Adenauer, qui avait publiquement attaqué la politique restrictive de la banque centrale l’année précédente. Le célèbre attachement allemand à la stabilité des prix, la culture institutionnelle et la réputation sont bien réels, mais l’indépendance elle-même a été transplantée sous l’occupation et adoptée seulement après coup.

L’indépendance de la BCE est inscrite à l’article 130 du traité sur le fonctionnement de l’Union européenne, qui interdit à la BCE et aux banques centrales nationales de la zone euro, ainsi qu’aux membres de leurs organes de décision, de solliciter ou d’accepter des instructions de quelque gouvernement que ce soit, européen ou national. Le traité est un document politique, négocié par des chefs de gouvernement, et il ne peut être modifié qu’avec l’accord de tous les gouvernements des États membres et l’approbation de chacun de ces États. Cela fait de l’indépendance de la BCE l’une des plus difficiles au monde à défaire, mais elle reste un compromis politique que les gouvernements ont choisi et qu’ils pourraient, ensemble, réécrire. La crise de l’euro a montré ce qui se passe quand ce compromis est mis à rude épreuve. En juillet 2012, Mario Draghi s’est engagé à ce que, « dans le cadre de notre mandat », la BCE fasse « tout ce qui sera nécessaire pour préserver l’euro » ; cet engagement, suivi en septembre du programme d’opérations monétaires sur titres (OMT), a éprouvé les limites de son mandat et de l’interdiction, posée par le traité, de financer les États. Des plaignants allemands l’ont combattu jusque devant la plus haute juridiction de l’UE, qui a jugé en 2015 que les OMT étaient légales. Le programme n’a même jamais servi : la promesse seule a suffi à calmer les marchés.

L’accord de mars 1951 entre le Trésor et la Réserve fédérale est l’exemple américain le plus éclairant. Pendant la Seconde Guerre mondiale, la Fed avait plafonné les rendements des titres du Trésor, en s’engageant à acheter autant d’obligations qu’il le faudrait pour maintenir les taux longs à 2,5 %, et cet accommodement budgétaire s’était prolongé après la guerre. Début 1951, alors que la guerre de Corée portait l’inflation à un rythme annualisé de 21 %, la Fed voulait laisser les taux monter ; le gouverneur Marriner Eccles en était la voix la plus véhémente. Truman et son secrétaire au Trésor, John Snyder, voulaient maintenir le plafond. Le mandat légal de la Fed n’aurait rien tranché, et le conflit a été réglé par une négociation bilatérale explicite. Le négociateur du Trésor, le secrétaire adjoint William McChesney Martin, a conclu l’accord annoncé le 4 mars 1951, qui libérait la Fed du plafond ; Martin est ensuite passé de l’autre côté pour diriger lui-même la Fed.

La théorie budgétaire du niveau des prix

Les économistes Christopher Sims, lauréat du prix Nobel, et John Cochrane soutiennent que le niveau des prix n'est pas déterminé par la seule politique monétaire, mais par la situation budgétaire de l'État. Si la dette publique dépasse ce que les investisseurs comptent voir couvert par les excédents budgétaires futurs, les prix montent jusqu'à ce que la valeur réelle de la dette s'aligne sur ces excédents ; la politique monétaire peut infléchir le calendrier et le profil de cette hausse plus facilement qu'elle ne peut l'empêcher. Il s'ensuit que l'indépendance de la banque centrale dépend de la marge de manœuvre budgétaire. Une banque centrale dans un pays dont la trajectoire d'endettement est insoutenable conserve son statut, mais elle administre une politique monétaire dont la portée est bornée par l'arithmétique budgétaire de l'État. Son indépendance dépend alors de la volonté de l'État de préserver sa crédibilité budgétaire, ce qui est une condition politique plutôt que structurelle.

La Banque d’Angleterre, la Bundesbank, la BCE et la Fed sont les institutions le plus souvent citées en modèles d’indépendance des banques centrales. Dans chaque cas, l’indépendance est datable, suspendue à des décisions politiques précises prises par des personnes précises, et révocable par des processus politiques : une loi du Parlement ou du Congrès ou, pour la BCE et désormais la Bundesbank aussi, une modification du traité qui les protège toutes deux. La même tension se manifeste au niveau opérationnel : les opérations de crise qui ont sauvé les marchés après 2007 ont gonflé les bilans des banques centrales et les ont chargés de risques. Une banque centrale qui détient de grandes quantités de dette publique a un intérêt financier direct à la solvabilité de l’État, et cet intérêt façonne sa marge de manœuvre.

Le marché, toujours en vigueur

La Réserve fédérale détient des titres du Trésor, la Banque d’Angleterre des gilts, la BCE des obligations souveraines de la zone euro. Pour les trois grandes, la dette publique est l’actif central, comme elle l’était pour la Banque d’Angleterre en 1694 ; les seuls titres du Trésor représentent environ les deux tiers du bilan de la Fed, qui s’élève à 6 700 milliards de dollars.

L’assouplissement quantitatif pratiqué depuis 2008 a rendu la structure visible comme elle ne l’avait jamais été. Le bilan de la Fed est passé d’environ 900 milliards de dollars à la veille de la crise de 2008 à près de 9 000 milliards en avril 2022. En décembre 2021, le programme d’achats d’actifs de la Banque d’Angleterre avait réalisé 895 milliards de livres d’achats, presque tous en gilts. Le bilan consolidé de l’Eurosystème a culminé à environ 8 800 milliards d’euros en juin 2022. Dans chaque cas, la banque centrale achète de la dette publique, l’État profite d’un financement moins cher, et la banque centrale paie avec des réserves nouvellement créées, de la monnaie apparue comme par magie sur son propre bilan.

La dominance budgétaire survient quand l’endettement public est assez lourd pour que la banque centrale ne puisse plus relever ses taux sans menacer la solvabilité de l’État. Les décisions de politique monétaire sont alors subordonnées de fait aux besoins de financement du gouvernement, même si l’indépendance formelle de la banque centrale reste inscrite dans les textes.

Les paiements nets d’intérêts des États-Unis sur la dette fédérale sont passés d’environ 345 milliards de dollars sur l’exercice 2020 à 970 milliards sur l’exercice 2025, soit presque un triplement en cinq ans. Le Bureau du budget du Congrès prévoit des intérêts nets d’environ 2 100 milliards de dollars par an d’ici 2036, près d’un cinquième de l’ensemble des dépenses fédérales. À cette échelle, chaque décision de taux du Federal Open Market Committee se répercute directement sur le coût du service de la dette fédérale. L’indépendance statutaire du FOMC reste intacte, mais l’arithmétique budgétaire accroît les enjeux de chacun de ses choix.

Le Royaume-Uni a connu une forme plus aiguë de cette pression en septembre 2022. Le mini-budget du gouvernement Truss, avec ses baisses d’impôts non financées d’environ 45 milliards de livres, a déclenché une crise sur le marché des gilts qui a mis les fonds de pension pratiquant l’investissement guidé par le passif au bord de la liquidation forcée. La Banque d’Angleterre a réagi en intervenant sur le marché des gilts, achetant des gilts à long terme pour comprimer les rendements. L’intervention est survenue six jours après une hausse des taux décidée par la Banque pour combattre l’inflation. En l’espace de quinze jours, elle resserrait la politique monétaire, reportait les ventes d’obligations prévues et achetait des gilts par milliards pour enrayer une vente en catastrophe, tout en affirmant que ces achats ne relevaient en rien de la politique monétaire. Le Comité de politique monétaire continuait de fixer les taux et le Comité de politique financière s’en tenait à ses propres responsabilités, mais c’est le budget du gouvernement qui avait créé l’urgence à laquelle la Banque répondait. L’opération était temporaire : en janvier 2023, la Banque avait revendu les derniers de ces gilts.

La décennie de taux quasi nuls de la BCE a eu un effet secondaire : elle a maintenu la dette italienne à un coût supportable. La raison invoquée par la banque était une inflation bloquée sous la cible, et elle a conduit sa politique de manière à remplir ce mandat. Avec des rendements nettement plus élevés, le service de la dette italienne aurait pesé bien plus lourd ; le mandat et la réalité budgétaire ont donc pointé dans la même direction, jusqu’au moment où ce n’a plus été le cas, et la BCE a dû improviser.

Janet Yellen, ancienne secrétaire au Trésor et ancienne présidente de la Fed, a résumé sans détour la dynamique américaine lors d’une table ronde de l’American Economic Association à Philadelphie, le 4 janvier 2026 : « Les conditions préalables à une dominance budgétaire se renforcent clairement. » Elle doutait que les États-Unis en arrivent là, mais a averti que « les dangers sont réels et doivent être surveillés », et elle a évoqué les appels publics du président Trump à ce que la Fed baisse ses taux pour alléger la charge du service de la dette publique. La Maison-Blanche présentait cette pression comme une divergence de politique, mais le mécanisme est celui que décrivait Yellen.

Mark Sobel, de l’OMFIF, avertissait en août 2025 que si les pressions budgétaires s’intensifiaient, les banques centrales pourraient se retrouver « contraintes d’exonérer les gouvernements de leurs responsabilités », le contrôle de la courbe des taux ou l’assouplissement quantitatif suivant alors « sous couvert de préoccupations de stabilité financière – et non de politique monétaire ». Dans ce scénario, la dette publique que les banques centrales détiennent déjà devient l’instrument par lequel l’indépendance s’use tandis que sa forme juridique demeure.

L’image et l’argument

Il y a une substitution au cœur de notre manière de parler des banques centrales. En 1694, le vocabulaire était : prêt, charte, billets de banque, intérêts, financement de la guerre. En 2026, le vocabulaire est : indépendance, institution technique, mandat de politique monétaire, stabilité des prix, prêteur en dernier ressort. Les termes d’origine décrivent ce qui s’est passé, un accord politique entre un gouvernement et une classe marchande qui accordait à celle-ci une franchise de création monétaire en échange du financement d’une guerre. Les termes ultérieurs décrivent ce qui a été greffé sur cet accord au fil de trois siècles de gestion de crises, de Bagehot, de Thornton, de compromis au Congrès, de négociations de traités et d’impositions politiques.

Le second vocabulaire occulte le premier. L’indépendance statutaire n’a jamais fait partie de la conception d’origine ; elle a été ajoutée tard, par des processus politiques différents selon les pays, chacun façonné par les rapports de force de son moment.

Les souscripteurs de 1694 ont financé la guerre d’un roi, ont reçu en retour une charte bancaire et, presque par accident, ont créé un modèle sur lequel les banques centrales les plus influentes bâtissent encore. Ils ont conclu ce marché pour une guerre particulière et avec des intérêts bien à eux. Depuis, l’institution a été nationalisée, peuplée d’économistes titulaires de doctorats et dotée de mandats légaux de stabilité des prix. Reste à savoir ce qu’il faudrait pour renégocier le marché lui-même : qui devrait renoncer à quoi, qui a intérêt au dispositif actuel, et à quoi ressemblerait une banque centrale conçue aujourd’hui, avec d’autres objectifs et d’autres bénéficiaires.

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• Making Money: Coin, Currency, and the Coming of Capitalism — Christine Desan (2014). Comment le marché conclu en 1694 autour de la Banque d’Angleterre a changé la façon dont la monnaie est créée ; cité par l’article.
• Till Time’s Last Sand: A History of the Bank of England 1694-2013 — David Kynaston (2017). L’histoire officielle en un volume de la Banque, de sa fondation par un prêt de guerre jusqu’en 2013.
• America’s Bank: The Epic Struggle to Create the Federal Reserve — Roger Lowenstein (2015). La réunion de Jekyll Island et la politique derrière le Federal Reserve Act.

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Médias

Vue du bâtiment de la Banque d’Angleterre en juillet 2022 – Wikipedia

Principales sources et références

Christine Desan, Making Money: Coin, Currency, and the Coming of Capitalism (Oxford University Press, 2014). https://doi.org/10.1093/acprof:oso/9780198709572.001.0001

Patrick K. O’Brien and Nuno Palma, « Not an ordinary bank but a great engine of state: the Bank of England and the British economy, 1694–1844, » Economic History Review, vol. 76, issue 1, 2023, pp. 305–329. https://doi.org/10.1111/ehr.13191

Bank of England Museum, « Why was the Bank of England founded? » https://www.bankofengland.co.uk/museum/online-collections/blog/why-was-the-bank-of-england-founded

Bank of England, « Our history. » https://www.bankofengland.co.uk/about/history

Tonnage Act 1694 (5 & 6 Will. & Mar. c. 20), Statutes of the Realm, vol. 6, pp. 483–495 (British History Online). https://www.british-history.ac.uk/statutes-realm/vol6/pp483-495

Bank of England, « The Bank of England note: a short history, » Quarterly Bulletin, 1969. https://www.bankofengland.co.uk/-/media/boe/files/quarterly-bulletin/1969/the-boe-note-a-short-history

Bank of England, « The Bank of England Act, » Quarterly Bulletin, May 1998. https://www.bankofengland.co.uk/-/media/boe/files/quarterly-bulletin/1998/the-boe-act

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