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Em 1968, só a Inglaterra concluiu cerca de 350.000 novas moradias, e o Reino Unido como um todo, quase 426.000. Foi o auge do programa habitacional do pós-guerra — materiais racionados, tecnologia mais simples, um país ainda removendo escombros. Em 2024-25, a Inglaterra acrescentou cerca de 190.000 moradias recém-construídas: pouco mais da metade da produção de 1968, para uma população mais de doze milhões maior.
A diferença é real; não vem da forma como as moradias são contadas. Então, o que mudou?
O argumento da oferta — e a pergunta que ele não responde
A resposta padrão são as restrições do planejamento urbano, e a resposta padrão está correta, até certo ponto. Na Inglaterra e no País de Gales, uma moradia típica custava cerca de 3,5 vezes a renda típica de um trabalhador em tempo integral em 1997. Na Inglaterra, essa razão chegou ao pico de 9,1 em 2021 e ainda estava em 7,6 em 2025. Na Austrália, em relação à renda, os preços dos imóveis no início de 2026 estavam um quarto acima do nível de uma década antes, e isso depois de uma escalada já íngreme desde os anos 1990. O Canadá sofreu a pior deterioração entre os países da OCDE com dados comparáveis entre 2004 e 2024: sua relação preço/renda piorou mais de 80%.
Christian Hilber e Wouter Vermeulen estimaram que os preços reais dos imóveis na Inglaterra teriam subido cerca de 100 pontos percentuais a menos entre 1974 e 2008 se todas as restrições regulatórias tivessem sido removidas, aproximadamente metade do aumento efetivo. Restrinja a oferta numa cidade em crescimento e os preços sobem.
O argumento da oferta de fato explica alguma coisa. A diferença entre 1968 e 2024-25 é, em parte, uma diferença entre sistemas de planejamento: entre um regime do pós-guerra que presumia que construir era um bem público e um regime posterior que tratava a construção como um ônus a ser justificado. Os cinturões verdes foram traçados bem rentes às cidades inglesas e hoje cobrem um oitavo do país. A oposição local ganhou armas jurídicas. O caráter discricionário do sistema de planejamento inglês, em que cada pedido exige uma avaliação individual em vez de simplesmente cumprir um código, tornou a recusa barata e o atraso, rotina. Se Hilber e Vermeulen estiverem certos, então, sem restrições regulatórias, algo próximo da metade do crescimento real dos preços na Inglaterra entre 1974 e 2008 não teria acontecido.
Mas o diagnóstico da oferta, sozinho, não explica o histórico. Se o problema são as restrições de planejamento, isto é, as regras que limitam onde e com que densidade se pode construir moradias, a solução é óbvia: liberar a construção. Essa solução é óbvia há cerca de quarenta anos. Governos de vários partidos, em vários países, identificaram o problema, encomendaram estudos, publicaram livros brancos, fixaram metas e obtiveram aproximadamente o mesmo resultado. Ainda assim, nenhum governo resolveu o problema.
O motivo é que resolvê-lo não interessa a quem toma as decisões.
Quem bloqueia a oferta, e por que isso é racional
O sistema de planejamento da Inglaterra, erguido sobre a Lei de Planejamento Urbano e Rural de 1947 (Town and Country Planning Act) e as leis que a sucederam, concentra o poder de veto sobre novos empreendimentos nos comitês de planejamento locais, um veto que a Lei de Planejamento e Infraestrutura de 2025 (Planning and Infrastructure Act) agora permite aos ministros restringir, transferindo mais decisões para os técnicos. Esses comitês são formados por vereadores eleitos, que prestam contas aos seus eleitores. E nas áreas onde mais se precisa de moradias e onde elas enfrentam a oposição mais feroz, os eleitores que comparecem às reuniões de planejamento, escrevem cartas de objeção e votam nas eleições locais são proprietários de imóveis.
Toronto oferece um teste direto. Nas votações da câmara municipal entre 2009 e 2020, os vereadores que representavam distritos com maior proporção de proprietários tinham probabilidade significativamente maior de votar contra grandes empreendimentos habitacionais, sobretudo quando esses empreendimentos ficavam no seu próprio distrito. No conjunto dos distritos da cidade, entre 2009 e 2018, um aumento de dez pontos percentuais na taxa local de casa própria estava associado a 47 unidades a menos autorizadas por quilômetro quadrado. A taxa de casa própria esteve entre os melhores preditores do voto de um vereador contra novos empreendimentos.
A aritmética por trás desses votos não tem nada de sutil. Tome uma família dona de um imóvel de £ 400.000, com £ 200.000 de hipoteca ainda por pagar, o que lhe deixa £ 200.000 de patrimônio líquido. Uma queda de dez por cento nos preços dos imóveis apaga £ 40.000 de riqueza real com que a família talvez conte para a aposentadoria, para as mensalidades escolares ou para deixar algo aos filhos. Isso lhe dá um motivo pessoal e racional para impedir que os preços caiam.
O Right to Buy (direito de compra) agrava o problema em termos estruturais. Com a Lei da Habitação de 1980 (Housing Act), quase um milhão de moradias municipais, só na Inglaterra, foram vendidas aos seus inquilinos até 1990; desde então, o total passou de 1,9 milhão. Isso teria mudado o regime de posse sem maiores consequências se viesse acompanhado de reposição. Não veio, e as restrições à reposição foram deliberadas.
Os conselhos municipais ingleses possuíam cerca de 5,2 milhões de moradias no fim de 1979; hoje possuem menos de 1,6 milhão, e mesmo contando as associações habitacionais todo o estoque de aluguel social soma apenas cerca de 4,2 milhões, num país com oito milhões de moradias a mais. Cerca de quatro em cada dez das moradias vendidas pelo Right to Buy eram alugadas por locadores privados em 2017 nos conselhos municipais que mantinham registros, em Londres tipicamente por mais do dobro do aluguel municipal: os mesmos ativos a um custo maior, com o subsídio público agora em mãos privadas. Como mecanismo para converter infraestrutura social subsidiada pelo poder público em ativos privados geradores de riqueza, a política funcionou exatamente como planejado.
Right to Buy: o mecanismo em detalhe
O Right to Buy veio envolto em controles rígidos do Tesouro sobre o que os conselhos municipais podiam fazer com o dinheiro. Ao longo dos anos 1980, os controles centrais sobre gastos de capital permitiam aos conselhos usar apenas uma fração da receita das vendas; a partir de 1990, com a Lei de Governo Local e Habitação de 1989 (Local Government and Housing Act), três quartos de cada receita tinham de ser reservados para amortizar a dívida habitacional. A maior parte do produto da maior privatização do Reino Unido foi, portanto, para o governo central, e não para novas moradias municipais. Com a reposição deliberadamente estrangulada por falta de verba, quase toda venda se tornou uma perda líquida para o estoque social. A política transferiu ativos subsidiados pelo poder público para a propriedade privada, bloqueou a reposição e criou uma nova classe de locadores que cobram aluguéis de mercado por moradias construídas originalmente para inquilinos sociais.O desvio alemão
A política habitacional da Alemanha dos anos 1970 aos anos 1990 produziu um conjunto diferente de escolhas estruturais. A taxa de casa própria se estabilizou abaixo de 50% e, com 47% em 2025, ainda é a mais baixa da UE. Ela se manteve nesse patamar graças à ausência de dedução ilimitada dos juros hipotecários para quem mora no próprio imóvel, cujo apoio fiscal vinha na forma de abatimentos com teto e, depois, de um subsídio fixo, a um grande setor de aluguel social e a fortes proteções aos inquilinos, como Kauf bricht nicht Miete, o princípio de que a venda de um imóvel não encerra um contrato de locação em vigor. Os custos de transação reforçaram o padrão e desde então subiram muito: o imposto sobre a transmissão de imóveis, de 2% até 1997, hoje vai de 3,5% a 6,5%, conforme o estado. Desde 2015, um freio aos aluguéis, a Mietpreisbremse, também limita os aluguéis da maioria dos novos contratos em mercados pressionados a 10% acima do aluguel comparativo local; ficam isentos os imóveis alugados pela primeira vez depois de outubro de 2014 e a primeira locação após uma modernização completa.
Essas estruturas tiveram um efeito mensurável. De meados dos anos 1990 até 2009, os preços dos imóveis na Alemanha caíram cerca de um quarto em termos reais, e as relações preço/renda caíram com eles. Enquanto o Reino Unido e a Austrália se descolavam bruscamente, a Alemanha não. Se você torna a moradia cara de negociar, só modestamente dedutível da renda e relativamente pouco compensadora como ativo especulativo, menos gente a trata como ativo especulativo.
Então o Banco Central Europeu empurrou os juros para perto de zero, e por fim para baixo de zero, e as defesas estruturais da Alemanha começaram a ceder. Entre 2010 e meados de 2022, os preços dos imóveis alemães aproximadamente dobraram, e o Bundesbank estimou que os preços urbanos em 2022 estavam 25–40% acima do que os fundamentos justificariam. Em Munique, os preços pedidos por apartamentos quase triplicaram na década até 2021-22. O estoque de habitação social da Alemanha, de pouco menos de quatro milhões de unidades no fim dos anos 1980, havia encolhido para cerca de 1,05 milhão no fim de 2024, à medida que os períodos de controle de preços do estoque mais antigo expiravam muito mais depressa do que novas unidades eram construídas. Em janeiro de 2026, o Instituto Pestel calculou o déficit habitacional do país em 1,4 milhão de moradias no fim de 2024, quase todas de habitação a preço acessível ou social.
A Alemanha não fracassou da mesma maneira que a Grã-Bretanha ou a Austrália. Suas escolhas estruturais compraram duas décadas de relativa estabilidade, enquanto os mercados anglófonos quebraram quase imediatamente após a desregulamentação financeira. Quando o ambiente monetário ficou extremo o bastante, essas proteções também cederam.
A crise habitacional da Alemanha em números
Taxa de depósito do BCE: abaixo de zero de junho de 2014 a julho de 2022. Preços dos imóveis na Alemanha: aproximadamente dobraram entre 2010 e meados de 2022. Apartamentos em Munique: cerca de € 9.000–9.500 por metro quadrado no pico de 2021-22. Habitação social: pouco menos de 4 milhões de unidades no fim dos anos 1980, cerca de 1,05 milhão no fim de 2024. Déficit estimado: 1,4 milhão de moradias no fim de 2024 (estimativa do Instituto Pestel).Como a moradia virou dinheiro
As proteções estruturais da Alemanha funcionaram porque impediram que a moradia ocupada pelo próprio dono se tornasse um ativo especulativo alavancado. O Reino Unido, a Austrália e o Canadá escolheram outro caminho. Ali, uma sequência de desregulamentações financeiras teve o efeito cumulativo de converter a moradia de bem de consumo em ativo alavancável.
No Reino Unido, o processo foi mais ou menos este. O Banco da Inglaterra retirou em 1980 o “espartilho” que restringia o crescimento do crédito bancário. A Lei das Building Societies de 1986 permitiu que essas sociedades mútuas de crédito imobiliário captassem recursos no atacado e concorressem com os bancos, pondo fim ao freio que sua natureza mútua impunha à expansão do crédito. As building societies, que detinham cerca de 80% de todo o crédito hipotecário em aberto nos anos 1970, perderam terreno depressa: no segundo semestre de 1987, bancos e novos credores especializados responderam por mais da metade do novo crédito hipotecário líquido. Josh Ryan-Collins, Toby Lloyd e Laurie Macfarlane reconstituem como essa sequência de desregulamentações deslocou a restrição decisiva dos múltiplos de renda (quanto você ganha) para o valor do ativo (quanto vale a casa). Essa mudança criou um ciclo de retroalimentação: preços em alta justificam empréstimos maiores, e empréstimos maiores empurram os preços para cima.
Isso importa para a questão da oferta. Num mercado de bens, preços altos sinalizam aos fornecedores que produzam mais; a oferta sobe para atender à demanda, e os preços se moderam. É esse o mecanismo de mercado que os defensores da oferta invocam quando pedem desregulamentação. Mas a moradia, em sua forma financeirizada, não se comporta como um mercado de bens. Num mercado de ativos, preços altos sinalizam a quem já tem que segure e a quem quer comprar que entre antes que os preços subam ainda mais, de modo que o mercado é limitado mais pelo sentimento do que pela oferta. E as pessoas que controlam as decisões sobre a oferta são as mesmas que têm na moradia o seu principal ativo.
A Austrália formalizou isso com o negative gearing: investidores imobiliários podem abater os prejuízos de imóveis de investimento de outras rendas tributáveis, um subsídio explícito do Estado para manter imóveis de investimento no prejuízo à espera do ganho de capital. No orçamento de maio de 2026, o governo Albanese agiu: para compras futuras, o negative gearing passará a se limitar a imóveis recém-construídos, com os investimentos existentes preservados pela regra anterior, e a partir de julho de 2027 o desconto de 50% sobre ganhos de capital será substituído pela correção pela inflação, acompanhada de um imposto mínimo de 30% sobre os ganhos de capital reais.
Além de seus efeitos distributivos, a financeirização mudou a maneira como os preços altos são percebidos. Num mercado de consumo, preços altos para quem aluga são um sinal de falha: algo vai mal e precisa ser consertado. Num mercado de ativos, são a medida do sucesso. Aluguéis em alta significam rendimentos em alta e avaliações em alta, que por sua vez confirmam que quem possui imóveis tomou uma boa decisão. Essa reinterpretação não é um resultado de mercado: decorre de converter o eleitorado dominante em detentores de ativos e depois pedir que ele vote sobre as políticas públicas.
O que os juros ultrabaixos fizeram
As restrições à oferta, a aritmética NIMBY e a financeirização do crédito já estavam no lugar antes de 2008. O que a década seguinte a 2008 acrescentou foi um acelerador extremo do lado da demanda.
A queda dos juros eleva o valor presente dos fluxos de renda futuros, e os ativos de longa duração são os que se reprecificam de forma mais drástica. A moradia é especialmente exposta porque as famílias podem tomar emprestado de quatro a cinco vezes sua renda dando-a como garantia, uma proporção que nenhuma outra classe de ativos oferece a pessoas comuns nessa escala. Em muitas economias, os juros de curto prazo se revelam um forte determinante dos preços dos imóveis: mudanças nos juros ocorridas até cinco anos antes continuam a afetar os preços, de forma gradual e não imediata. Com juros reais ultrabaixos, a sensibilidade dos preços dos imóveis às mudanças nos juros é substancialmente maior do que as estimativas convencionais preveem. À medida que os juros se aproximavam de zero, os valores dos ativos foram reprecificados bruscamente para cima, e a amplificação foi maior porque os juros tinham ficado tão baixos por tanto tempo.
O Banco da Inglaterra lançou o afrouxamento quantitativo (quantitative easing, QE) em março de 2009. Em rodadas sucessivas, comprou £ 895 bilhões em títulos. Por meio do rebalanceamento de carteiras, em que o banco central compra gilts, os títulos do governo britânico, e os vendedores reinvestem em outros lugares em busca de rendimento, o QE elevou os preços de outros ativos, enquanto rendimentos mais baixos dos gilts se traduziram diretamente em hipotecas mais baratas. Os imóveis residenciais, que combinavam vantagens tributárias e alavancagem de um modo que os títulos não podiam igualar, foram beneficiários naturais. O próprio Banco descreve os dois canais como parte do funcionamento da política.
Theresa May, no discurso de julho de 2016 que lançou sua candidatura à liderança do Partido Conservador, disse com todas as letras, em palavras que nada mudaram: “A política monetária — na forma de juros superbaixos e de afrouxamento quantitativo — ajudou quem já está no mercado imobiliário à custa de quem não tem condições de ter a casa própria.”
A crise habitacional dos anos 2010 foi o sistema existente se deparando com um choque extremo do lado da demanda. Esse sistema já tinha a oferta restrita, a propriedade concentrada e a política capturada, e o choque amplificou o que já estava lá.
O QE como redistribuição regressiva
Quando um banco central compra títulos públicos em grande escala, comprime os rendimentos e empurra os investidores para ativos de retorno mais alto, enquanto o crédito mais barato chega às taxas das hipotecas. Os imóveis residenciais, com seu potencial de alavancagem e suas vantagens tributárias, são beneficiários naturais de ambos os efeitos. A inflação dos preços dos ativos entrega seus ganhos a quem já possui ativos. Quem aluga em vez de possuir não ganha nada com a valorização. Mas ajuda a pagar a dívida dos locadores que compram as casas que o QE ajudou a inflar.A máquina da herança
O destino habitacional de cada um depende cada vez mais das circunstâncias de nascimento, e não da renda, da escolaridade ou da trajetória profissional: mais precisamente, de os pais terem ou não um imóvel e de quando o compraram.
No Reino Unido, a taxa de casa própria entre adultos cujos pais não eram proprietários caiu de forma desproporcional: a distância entre pessoas vindas de famílias proprietárias e não proprietárias aumentou à medida que os preços médios subiram. O padrão australiano vai na mesma direção. Os compradores australianos mais jovens enfrentam a maior alta da relação preço/renda entre os 13 países de uma comparação da OCDE desde 1979 e não conseguem reproduzir o patrimônio imobiliário que as gerações que entraram no mercado décadas atrás haviam acumulado nas mesmas fases da vida.
A Legal & General e o Cebr estimaram em 2017 que a ajuda dos pais com a entrada, o “Banco do Papai e da Mamãe”, equivalia em escala ao nono maior credor hipotecário do Reino Unido. Essa ajuda é o mecanismo pelo qual uma classe proprietária se reproduz. Os filhos de proprietários recebem aportes de capital que lhes permitem cumprir as exigências de entrada; os filhos de inquilinos, não. Quem não tem acesso ao capital dos pais ou aluga indefinidamente, ou deixa as cidades caras, ou adia a compra em uma década ou mais, perdendo um ano de acumulação de patrimônio a cada ano de atraso.
A diferença se acumula. Quem compra aos 27 anos com ajuda dos pais começa a acumular patrimônio nos anos em que a renda mais cresce na carreira. Quem compra aos 38, se é que chega a comprar, passou a casa dos trinta pagando um aluguel que cobria a hipoteca de outra pessoa enquanto juntava uma entrada para uma meta que não parava de subir. Quando a segunda pessoa enfim se torna proprietária, a primeira já tem uma década de valorização do imóvel a seu favor e provavelmente está pensando no que deixar para os próprios filhos.
O que as separa é o momento em que seus pais calharam de comprar, independentemente do que cada uma ganhou e do quanto trabalhou. Somadas, decisões que eram racionais para quem se beneficiou delas construíram uma economia da herança.
O que resolveria, e por que isso raramente acontece
Do ponto de vista econômico, o que resolveria o problema já está, em grande parte, estabelecido. Os governos poderiam permitir o adensamento por direito perto de estações e terminais de transporte público: autorização obrigatória para construir com maior densidade, sem aprovação caso a caso. Poderiam tributar a terra pelo valor de sua localização, e não por suas benfeitorias, o que não causaria distorções econômicas porque a oferta de terra é fixa e não pode diminuir em resposta ao imposto. E poderiam eliminar as vantagens tributárias que subsidiam a retenção especulativa de imóveis, como o negative gearing da Austrália e a isenção de imposto sobre ganho de capital para a residência principal no Reino Unido.
A Mirrlees Review de 2011, a revisão mais abrangente da tributação britânica em uma geração, encontrou fortes argumentos a favor da tributação do valor da terra, recomendou substituir as business rates, o imposto sobre imóveis comerciais, por um imposto sobre o valor da terra, e foi em grande parte ignorada.
Cada uma dessas soluções esbarra na economia política, porque cada uma reduz diretamente o valor dos ativos do eleitorado dominante. Os proprietários votam muito mais do que os inquilinos: na eleição geral britânica de 2024, cerca de 71% contra 38%, segundo estimativas da Ipsos. Eles têm um interesse financeiro preciso nas licenças de construção e na política tributária. Um político que consiga entregar moradia acessível deixando a oferta atender à demanda terá reduzido a riqueza das pessoas com maior probabilidade de votar e de perceber a perda. Do ponto de vista do político, isso é comportamento democrático racional.
Imposto sobre o valor da terra: a economia
Henry George argumentou em 1879 que tributar o valor da terra, isto é, a localização em si, e não os edifícios ou as benfeitorias, não causaria distorções econômicas porque a oferta de terra é fixa. Não dá para construir menos terra em resposta a um imposto. Um imposto sobre o valor da terra (LVT, na sigla em inglês) incide sobre a renda econômica gerada pela localização, penaliza a acumulação de terrenos ociosos e a retenção especulativa e elimina o incentivo perverso de deixar terra produtiva subaproveitada. Esse é o consenso econômico moderno, e economistas de todo o espectro político, de Milton Friedman a Joseph Stiglitz, endossaram o princípio. A Mirrlees Review da tributação britânica, em 2011, recomendou esse imposto para os terrenos comerciais. A Dinamarca, vários estados australianos e um punhado de cidades americanas cobram impostos sobre a terra, mas nenhuma grande economia fez dele a espinha dorsal de seu sistema tributário. Politicamente, porém, o LVT exige que os atuais proprietários de terra, que votam, paguem pelo valor social de suas localizações, que hoje capturam de graça.Há também uma característica estrutural da política habitacional que torna a coalizão pela reforma autodestrutiva. Inquilinos, aspirantes a compradores e jovens profissionais expulsos pelos preços, o eleitorado natural de uma reforma habitacional, não formam um bloco político estável. Mais cedo ou mais tarde, compram, ou desistem, ou deixam a cidade cara. Quando compram, entram para a coalizão defensiva. A coalizão defensiva nunca perde ninguém para o outro lado; a coalizão reformista perde membros sem parar para a casa própria. Cada pessoa que passa de inquilina a proprietária se junta ao lado que defende os preços altos, justamente o lado que até pouco tempo atrás a prejudicava.
A Nova Zelândia oferece a exceção parcial. Em 2016, Auckland ampliou o potencial construtivo de cerca de três quartos de suas áreas residenciais com o seu Unitary Plan, e esse adensamento valeu para todas essas zonas de uma vez, e não lote a lote. Os efeitos são mensuráveis. Greenaway-McGrevy estima que a reforma elevou a área construída de longo prazo em cerca de 24% e deixou os aluguéis de imóveis com três dormitórios 22–35% abaixo do que teriam sido seis anos depois. O país então tentou levar a ideia para outra escala. A uma Declaração de Política Nacional sobre Desenvolvimento Urbano, em 2020, seguiu-se uma emenda à Lei de Gestão de Recursos (Resource Management Act), em 2021, que, apoiada pelo Partido Trabalhista e pelo Partido Nacional numa rara configuração política, obrigou as cinco maiores áreas urbanas a permitir três moradias de até três andares na maioria dos terrenos residenciais. O consenso não durou. Depois que o Partido Nacional voltou ao poder, emendas de 2025 permitiram que Auckland e Christchurch saíssem das regras gerais, e Christchurch tomou medidas nesse sentido.
A exceção prova que a trava pode ser rompida, mas rompê-la exige uma configuração política rara e passageira, que precisa ser institucionalizada depressa, antes que o novo eleitorado de proprietários em formação volte a se impor. O recuo parcial da Nova Zelândia mostra quão curta essa janela pode ser.
O que foi construído
A Inglaterra concluiu cerca de 350.000 moradias em 1968; em 2024-25, acrescentou cerca de 190.000 novas construções, para uma população mais de doze milhões maior. Nesse intervalo, a moradia se tornou o principal ativo dos eleitores que controlam as decisões de planejamento, a desregulamentação financeira prendeu o crédito e os preços dos imóveis num ciclo de retroalimentação, o estoque de habitação social foi vendido e não reposto, e uma década de juros ultrabaixos e afrouxamento quantitativo inflou o que os proprietários já tinham.
A economia política que produziu tudo isso está estruturada de tal modo que quem pode resolver o problema se beneficia de não resolvê-lo. Além de produzir moradia inacessível hoje, ela está construindo uma economia da herança para as próximas décadas.
Nessa economia, o destino habitacional de uma pessoa dependerá cada vez mais de ela ter nascido na família proprietária certa, no momento certo do ciclo de preços, e não do que ganha, de onde estudou ou do que contribui para uma economia produtiva.
Essa sociedade está sendo construída por escolhas, empilhadas ao longo de quarenta anos, que eram racionais para quem as fazia. Se essas escolhas podem ser revertidas é uma pergunta real. Se as pessoas com poder para revertê-las têm algum incentivo para isso é outra pergunta, e as duas respostas apontam em direções opostas.
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Principais fontes e referências
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